雖然因?yàn)楣乐灯?，地產(chǎn)股短期被多家券商看好，但受競(jìng)爭(zhēng)激烈影響，該行業(yè)毛利率空間被壓縮，另外，在需求減弱的背景下，其高企的庫(kù)存也面臨難以消化的風(fēng)險(xiǎn)，未來可能出現(xiàn)中小房企倒閉的現(xiàn)象。

從2000點(diǎn)至3300點(diǎn)，A股市場(chǎng)演繹著一出又一出“你方唱罷我登場(chǎng)”的大戲。

元旦前后，券商板塊暫時(shí)偃旗息鼓，房地產(chǎn)板塊則扛起了上漲的大旗，在元旦前3個(gè)交易日，突然發(fā)力拉升。

尤其是2014年最后一天，地產(chǎn)股和此前的券商板塊一樣，上演了普漲行情，當(dāng)日房地產(chǎn)指數(shù)大漲逾6%，包括萬科A、保利地產(chǎn)、金地集團(tuán)、招商地產(chǎn)、首開股份等在內(nèi)的10只地產(chǎn)股漲停。

地產(chǎn)股普漲背后，有一則消息引起市場(chǎng)關(guān)注：中國(guó)社科院財(cái)經(jīng)戰(zhàn)略研究院助理研究員鄒琳華預(yù)計(jì)，隨著房產(chǎn)市場(chǎng)不景氣及調(diào)控政策主要向支持住房消費(fèi)轉(zhuǎn)變，仍在堅(jiān)守限購(gòu)的城市有望在一年內(nèi)全面放開。

此外，市場(chǎng)分析人士認(rèn)為，在降息周期下，房企的資金壓力得到一定的緩解，同時(shí)銷售狀況有望回暖。

這無疑為短期估值偏低的地產(chǎn)股注入一針強(qiáng)心劑。

不過令人擔(dān)憂的是，券商的業(yè)績(jī)有市場(chǎng)上活躍的成交量及融資融券等支撐，房地產(chǎn)的好景還能走多遠(yuǎn)?

從已知數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)行業(yè)的銷售狀況并不樂觀，2015年雖然有望在降息周期中顯現(xiàn)估值優(yōu)勢(shì)，但是該行業(yè)的高庫(kù)存仍是一大隱憂。另一大隱憂則是房企競(jìng)爭(zhēng)愈加激烈，行業(yè)的毛利率空間被壓縮，導(dǎo)致盈利水平下降。短期內(nèi)地產(chǎn)股雖將經(jīng)歷估值修復(fù)的過程，但從中長(zhǎng)期來看，該行業(yè)昔日風(fēng)光已不在。

多數(shù)房企盈利能力下滑

“房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)度過了最黃金的歲月，但也絕不是就要撞上冰山的泰坦尼克號(hào)。房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入了白銀時(shí)代。”2014年萬科集團(tuán)總裁郁亮的話道出了房地產(chǎn)的現(xiàn)狀。從財(cái)務(wù)狀況看，房企多項(xiàng)盈利指標(biāo)的下滑，也在印證著這一行業(yè)正從黃金時(shí)代步入白銀時(shí)代。

截至1月6日，兩市共有144家上市房企，據(jù)其財(cái)報(bào)顯示，2014年多數(shù)房企利潤(rùn)出現(xiàn)下滑。

上市房企2014年三季報(bào)顯示，其2014年前三季度合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4542.6億元，同比增長(zhǎng)9.8%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)458.9億元，同比下降8%。這是繼2014年一季度及中報(bào)業(yè)績(jī)同比雙雙下降后上市房企業(yè)績(jī)同比繼續(xù)出現(xiàn)下滑。 Wind數(shù)據(jù)顯示，在2014年中報(bào)時(shí)，上市房企凈利潤(rùn)同比下降8.9%。

從144家公司具體情況來看，2014年前三季度雖然多數(shù)房企營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)，但是多數(shù)房企的凈利潤(rùn)卻出現(xiàn)下滑。2014年前三季度，有78家企業(yè)的凈利潤(rùn)下滑，占比54%。

從凈利潤(rùn)下滑公司來看，有15家房企的凈利潤(rùn)下降幅度超過100%，包括金豐投資、榮豐控股、亞太實(shí)業(yè)、深大通、中航地產(chǎn)等。

其中，金豐投資和榮豐控股2014年前三季度分別虧損2.3億元和3296萬元，凈利潤(rùn)同比分別下降8845%和1398%。

金豐投資在其三季報(bào)中指出，“報(bào)告期內(nèi)，受到房地產(chǎn)市場(chǎng)成交低迷的不利影響，公司流通服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入6970萬元，比上年同期減少 54.25%，公司投資開發(fā)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 203.08萬元，比上年同期減少 44.88%。”

房企為何呈現(xiàn)“增收不增利”的局面？其中一大原因就是毛利率的持續(xù)下滑。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年前三季度，上市房企的整體毛利率為32.99%，較2013年同期的35.49%有所下降。這是繼2014年一季度和中報(bào)的毛利率較上年同期下滑后上市房企的毛利率進(jìn)一步下滑。

具體來看，在144家上市房企中，有88家房企的毛利率較上年同期下滑，占比達(dá)61%。

以地產(chǎn)龍頭“招保萬金”為例，2014年前三季度，其毛利率分別為32.97%、33.63%、30.06%和24.90%。除了保利地產(chǎn)外，其余三大房企的毛利率均較上年同期均出現(xiàn)下降。

其中招商地產(chǎn)毛利率下滑最厲害，較上年同期下降13個(gè)百分點(diǎn)。萬科和金地集團(tuán)的毛利率同比分別下滑2.1和1.2個(gè)百分點(diǎn)。

房企毛利率連續(xù)下滑，與其營(yíng)銷費(fèi)用大幅增加相關(guān)。由于2014年以來樓市連續(xù)調(diào)整，房企去庫(kù)存壓力加大，導(dǎo)致其紛紛增加了營(yíng)銷力度，這就導(dǎo)致房企的銷售費(fèi)用不斷增加。在結(jié)算收入未能改善的情況下，銷售費(fèi)用的增加將吞噬利潤(rùn)，壓縮企業(yè)的毛利率空間。

庫(kù)存“壓力山大”難消化

除了盈利能力的下降，高庫(kù)存也成為當(dāng)前房企急需解決的一大難題。

對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)而言，庫(kù)存可謂是一把雙刃劍。從過去幾年來房企的財(cái)務(wù)報(bào)表中可以發(fā)現(xiàn)，在市場(chǎng)行情向好時(shí)，存貨規(guī)模上升將驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)增長(zhǎng)；在市場(chǎng)行情轉(zhuǎn)差時(shí)，房?jī)r(jià)下跌和存貨減值風(fēng)險(xiǎn)會(huì)給房企利潤(rùn)帶來雙殺效應(yīng)。

在當(dāng)前市場(chǎng)銷售狀況不旺的情況下，高庫(kù)存顯然成為房企的一大隱憂。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局2014年12月初公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年11月末，國(guó)內(nèi)商品房待售面積達(dá)5.98億平方米，比10月末增加1556萬平方米。其中，住宅待售面積增加1046萬平方米，辦公樓待售面積增加87萬平方米，商業(yè)營(yíng)業(yè)用房待售面積增加203萬平方米。

除了高企的待售庫(kù)存，在建面積存量則更為龐大。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2014年11月，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋在建面積71億平方米，同比增長(zhǎng)10.1%。其中，住宅施工面積 50.5億平方米。按人均33平方米計(jì)算，當(dāng)前住宅施工面積可滿足1.5億人的增量居住需求。這表明過去幾年的投資已在一定程度上透支了未來的居住需求。

從上市房企來看，2014年，開發(fā)商們的存貨壓力普遍很大?！锻顿Y者報(bào)》根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至2014年三季度末，A股144家房企存貨達(dá)2.3萬億元，環(huán)比上升5%，同比則大增21.5%。其中，“招保萬金”4家龍頭房企存貨環(huán)比微增3%。

民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)管清友認(rèn)為：“當(dāng)前房地產(chǎn)庫(kù)存和存量在建面積‘壓力山大’，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)投資起碼在2015年上半年還會(huì)繼續(xù)低迷，即便下半年庫(kù)存壓力短期下降之后出現(xiàn)反彈，高度和持續(xù)性也會(huì)非常有限。”

中國(guó)最大的房地產(chǎn)信息綜合服務(wù)商克而瑞的一位分析師則進(jìn)一步指出，待售商品房以及施工中的商品房只是造成庫(kù)存壓力的一部分。“一些城市前幾年出讓的大量土地，未來仍將形成持續(xù)的商品房供應(yīng)，對(duì)去庫(kù)存造成不小的挑戰(zhàn)。”

高庫(kù)存已經(jīng)成為侵蝕房企利潤(rùn)的一大頑疾。其典型案例就是2014年前三季度凈利潤(rùn)下滑最迅速的金豐投資，該公司前三季度資產(chǎn)減值損失達(dá)到2.07億元，上年同期僅有7.25萬元，同比大幅增長(zhǎng)2850倍。同期公司虧損2.3億元。公司解釋稱，“資產(chǎn)減值損失主要系公司無錫漁港路項(xiàng)目受當(dāng)?shù)馗叨朔慨a(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)疲軟影響計(jì)提的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。”由此可見，高企的存貨在房?jī)r(jià)下跌的情形下，會(huì)給房企帶來重創(chuàng)。

在2014年底給員工的一封信中郁亮也指出：“在白銀時(shí)代，情況會(huì)發(fā)生很大的變化。不動(dòng)產(chǎn)價(jià)格將結(jié)束單邊的快速上漲。過多的存貨，將不是財(cái)富而是負(fù)擔(dān)；魯莽的投資，將不是機(jī)會(huì)而是風(fēng)險(xiǎn)。”

短期修復(fù)估值但長(zhǎng)期不樂觀

盡管前方困難重重，但短期房地產(chǎn)行業(yè)依然受到多家機(jī)構(gòu)唱多。

1月5日，申銀萬國(guó)[微博]發(fā)布房地產(chǎn)行業(yè)報(bào)告稱，地產(chǎn)銷售在年底持續(xù)回暖，驗(yàn)證了3個(gè)月前關(guān)于四季度好于前三季度的基本面判斷，地產(chǎn)低估值、低配置優(yōu)勢(shì)仍在，建議優(yōu)配RNAV（重估凈資產(chǎn)）折價(jià)高的地產(chǎn)藍(lán)籌龍頭和受益于一二線城市銷量恢復(fù)的公司。重點(diǎn)推薦：保利地產(chǎn)、招商地產(chǎn)、萬科A、首開股份、華僑城、華夏幸福、世聯(lián)行。

由于此前地產(chǎn)板塊持續(xù)調(diào)整，估值偏低和未來有望步入降息周期成為多家券商對(duì)房地產(chǎn)股后市持樂觀態(tài)度的一大原因。

就估值角度而言，截至1月7日，地產(chǎn)板塊的整體市盈率為21.1倍，在28個(gè)申萬一級(jí)行業(yè)中，其市盈率居于倒數(shù)第8位。比其市盈率低的行業(yè)有銀行、家用電器、建筑裝飾、采掘、汽車等。其中銀行板塊市盈率最低，行業(yè)整體市盈率為7.2倍。同期，全部A股的市盈率為18倍，地產(chǎn)板塊市盈率已高于這一平均水平。

從歷史估值來看，在2007年牛市股指創(chuàng)下6124點(diǎn)時(shí)，地產(chǎn)板塊的整體市盈率曾達(dá)到119.5倍，當(dāng)時(shí)全部A股的平均市盈率為58.2倍。

但不能忽略的是世易時(shí)移。2007年牛市時(shí)房地產(chǎn)板塊正處于黃金時(shí)期，該板塊2007年前三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)71%，與2014年前三季度-8%的增長(zhǎng)率形成鮮明對(duì)比。

從28家已披露2014年業(yè)績(jī)預(yù)告的上市房企來看，其全年業(yè)績(jī)也不甚樂觀。根據(jù)《投資者報(bào)》記者統(tǒng)計(jì)，在上述房企中，有10家公司業(yè)績(jī)預(yù)憂。其中7家房企預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)同比下滑，5家房企預(yù)計(jì)將虧損。預(yù)計(jì)虧損的公司包括榮豐控股、同達(dá)創(chuàng)業(yè)、金豐投資、多倫股份和東方銀星。

事實(shí)上，機(jī)構(gòu)對(duì)于2015年的銷售狀況并不樂觀。

東興證券預(yù)測(cè)，2015年商品房銷售面積為12億平方米，同比下降3%；全年銷售金額為8.2萬億元，同比下降3%。東興證券分析師鄭閔鋼指出，行業(yè)下滑的主要原因是達(dá)25周歲的置業(yè)新增人口在2013 年到達(dá)峰值（超過2500萬人）；25~44歲區(qū)間的人口的高峰期出現(xiàn)在2006年，目前這部分群體的占比和絕對(duì)數(shù)都在加速下降。

管清友也認(rèn)為，人口結(jié)構(gòu)拐點(diǎn)導(dǎo)致房地產(chǎn)需求高峰已過，僅靠貨幣寬松政策無法逆轉(zhuǎn)。人口年齡結(jié)構(gòu)迎來拐點(diǎn)，作為剛需主力的婚齡人口和作為改善性需求主力的勞動(dòng)力人口趨于下降，而可能需要以房養(yǎng)老的老齡人口趨于上升。

在庫(kù)存高企和需求減弱的情形下，房企未來競(jìng)爭(zhēng)將日趨激烈。太平洋證券認(rèn)為，地產(chǎn)行業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)，小房企則迅速退出市場(chǎng)。

中國(guó)國(guó)家行政學(xué)院決策咨詢部研究員王小廣則表示：“2015年樓市可能迎來最困難時(shí)期。”

王小廣認(rèn)為本次房地產(chǎn)調(diào)整歷時(shí)至少5~10年，而這期間的房產(chǎn)市場(chǎng)可能會(huì)起伏不定，但總體來說是全面下行的。初步預(yù)測(cè)，未來3年將是房地產(chǎn)市場(chǎng)最困難的時(shí)期，會(huì)有大部分的中小房地產(chǎn)商面臨破產(chǎn)倒閉。