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A股“豬周期”投資邏輯走弱

A股市場的“豬周期”投資邏輯,近期出現(xiàn)明顯弱化。

作為業(yè)內最具競爭力的龍頭企業(yè),牧原股份8月中旬出現(xiàn)一輪明顯下跌。至8月23日早盤,該公司本周跌幅已經接近10%。

同行業(yè)公司的股價走勢與之保持一致。無論是跟蹤生豬養(yǎng)殖企業(yè)的股票指數,還是追蹤生豬期貨價格的商品期貨指數,8月中旬以來也分別出現(xiàn)一輪明顯下跌。

需要指出的是,國內能繁母豬存欄尚未回歸到3900萬頭的正常保有量,所以從產能角度來看,當前行業(yè)所處的周期位置可能并非新一輪周期的到來。

上述背景下,二季度以來的豬價上漲,也只是產能去化收尾階段的一次較大幅度的階段性反彈行情。

將其稱為較大幅度,是因為對于新周期業(yè)內普遍持有“低利潤率”的判斷,而近期的反彈行情中生豬價格已經反彈至21元/kg,部分省市更是超過22元/kg。

如果按照少數頭部企業(yè)14元/kg的成本估算,其毛利率已經達到33%到36%,這一水平顯然難以長期延續(xù)。

當前遠期期貨合約普遍較現(xiàn)貨貼水的局面,某種程度上也反映了上述預期。

反彈,非反轉

對于今年豬價的上漲,有部分聲音認為是“新周期”的啟動。

從市場價格表現(xiàn)來看,雖然無法與2019年至2021年期間相比,但是在當前市場環(huán)境下已經算是比較可觀。

僅以國家統(tǒng)計局的官方數據為例,2月末國內生豬(外三元)價格為13.7元/kg,到8月上旬已經升至20.5元/kg。

回顧近十年歷史行情,可以看出除了2019年至2021年、2022年下半年以外,豬價始終保持在20元/kg以內運行。

價格層面,豬價達到了歷史波動區(qū)間的相對高點,但是產能層面卻沒有回歸正常水平。

此前農業(yè)農村部確定的能繁母豬正常保有量為4100萬頭,今年3月修訂后的《生豬產能調控實施方案》將正常保有量下調至3900萬頭。

而經過前期持續(xù)的產能去化后,今年4月國內能繁母豬存欄量最低降至3986萬頭,此后受到豬價反彈、養(yǎng)殖利潤回升的影響,存欄數量再次重返4000萬頭以上。

所以,從產能角度來看,延續(xù)三年的產能去化(2021年7月開始)并未結束,年內豬價的反彈如同2022年下半年一樣,反而拖慢了去產能的速度。

如果將二季度以來反彈行情定性,更像是一次產能去化末期的“大號”反彈行情,只是由于豬價漲幅較大造成了“新周期”來臨的錯覺。

也正是因為上述可觀的反彈行情,使得此前被壓制許久的養(yǎng)殖企業(yè)獲得了階段性喘息機會。

比如納入申萬生豬養(yǎng)殖行業(yè)的10家上市公司,有5家公司上半年實現(xiàn)扭虧,剩余5家公司則是全部實現(xiàn)減虧。

結合具體公司的成本、銷售數據來看,以上樣本公司的盈利又主要集中在今年6月。

比如牧原股份,本報此前比較月度銷售價格與成本數據報道指出,“公司于今年4月實現(xiàn)平衡,5月盈利轉正(1.22元/kg),6月每公斤毛利進一步擴大至3.73元/kg……在公司二季度30.8億元至32.8億元的凈利潤中,有非常大的一部分來自于今年6月?!?/p>

其盈利修復的邏輯是“豬價漲、成本降”,而結合三季度行業(yè)運行、企業(yè)經營情況來看,上述增長邏輯仍在不斷強化。

得益于披露充分的經營數據,估算公司盈利情況也變得相對容易。

相關數據顯示,今年7月,牧原股份銷售價格提升至18.3元/kg,6月養(yǎng)殖完全成本已降至14元/kg(7月成本數據暫未更新),以此估算公司7月單位毛利潤進一步環(huán)比增加至4.3元/kg。

8月尚未結束,不過結合當月突破20元/kg市場價來看,公司盈利趨勢將繼續(xù)保持擴張趨勢,7月比6月好,8月比7月強。

以上還只是從利潤率角度做出的判斷,公司下半年出欄量預計也會較上半年有一定提升。

數據顯示,截至6月末,牧原股份生豬養(yǎng)殖產能為8048萬頭/年,上半年生豬銷量3238.8萬頭,公司全年出欄目標為6600-7200萬頭。

換言之,公司下半年的出欄量依舊有4%至22%的增長空間。也正是基于利潤率、銷量進一步提升的原因,牧原股份下半年利潤規(guī)模很大概率會高于上半年。

在公司上半年盈利只有8.3億元(一季度虧23.8億元、二季度盈32億元)的基礎上,近期機構對公司全年盈利預期的區(qū)間,普遍達到了150億元到200億元。

“預期你的預期”

對于機構投資者,有戲言稱其習慣于“預期你的預期”,往前多想、多做一步。

就周期行業(yè)而言,此言非虛,機構投資者買入、賣出節(jié)點的選擇更為提前,不會等到周期低點和高點確認后才進行操作。

今年的生豬反彈行情與豬肉股之間的波動關系,就是如此。

1月中旬、2月下旬,國內生豬市場均價分別創(chuàng)下13.7元/kg的旬度低點,追蹤相關公司股價走勢的申萬生豬指數(共計10家A股公司)則早在2023年10月下旬便已經見底,股價較豬價底部的確認提前了4個月的時間。

5月下旬,生豬均價剛剛漲至16.8元/kg時,申萬生豬指數再次先一步見頂回落。從月度表現(xiàn)上看,6月該指數下跌8.85%、7月微跌0.12%,8月至今跌幅擴大至10.46%。

基金等機構二季度的持股變化數據,便與上述豬肉股的提前下跌保持一致。

因為一季度基金持倉數據為不完全統(tǒng)計,所以可比指標選取2023年四季度。統(tǒng)計結果顯示,2023年末,基金上述10家樣本公司的持股總數為20.21億股,到今年二季度末時已經降至11.88億股。

前期漲幅明顯的豬肉股,二季度以來跌幅尤為明顯。

從5月初算起,巨星農牧、華統(tǒng)股份、新五豐至今跌幅分別達到51.6%、47.18%和36.63%,顯著高于行業(yè)同期18.5%左右的跌幅。

而以上三家樣本公司都有一個顯著的共同點,即基金等機構前期掌握了大量的籌碼。

僅以新五豐為例,2023年末公司非限售流通股為6.53億股,當期基金持股則達到了2.6億股,占比高達39%,而到今年二季度末基金持股數量已經銳減至1.24億股。

上述機構變化,背后有著多重原因。

首先,申萬生豬指數的加速下跌始于今年6月中旬,彼時國內生豬均價已經達到18.5元/kg,而該價格正是5月初時業(yè)內、機構和期貨市場等多方給出“目標價”。

疊加行業(yè)將進入“低毛利時代”逐步成為共識,在豬價上漲達標后,進一步上行的空間相應減小。

其次,從商品遠期價格曲線來看,各方投票而來的期貨價格也不看好豬價的持續(xù)上漲。

僅以最新期貨價格為例,今年9月、11月和明年1月、3月交割的生豬期貨價格分別為每公斤18.8元、17.8元、16.4元、14.9元,呈現(xiàn)非常明顯的“貼水”。

其核心邏輯依舊是供需關系。今年5月生豬產能出現(xiàn)反彈,按照6個月的育肥周期估算,今年11月以后供給端將結束收縮態(tài)勢,重歸增長,進而對上述遠月期貨合約價格帶來壓力。

從上述角度來看,短期生豬現(xiàn)貨從21元/kg的高位回落,只是導致豬肉股下跌的表面誘因之一。

二級市場上,由基金等機構主導的景氣度投資邏輯,在6月豬價漲破18元時就已經開始退潮。

賺取合理利潤、見好就收,賣在行業(yè)景氣度的最高點明顯不現(xiàn)實。(記者 董鵬)

來源:21世紀經濟報道

責任編輯:崔現(xiàn)香

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